证券金融论文：企业融资方法革新及启发

 一、中小企业融资新方式-----集合信托

浙江中新力合担保有限公司（UNI-POWER GUARANTY，中新力合，以下简称UPG）于2004年5月18日在浙江工商行政管理局注册成立，是当地最大的以融资担保为主业的中外合资金融服务企业，现注册资本金2.8498亿元。2008年，UPG引入美国硅谷银行和美国最大的创投基金--恩颐投资，真正实现"硅谷经验，浙江实践"。UPG真正实现业务上的创新是在2008年9月发行的首期中小企业集合信托债券产品"平湖秋月"，此后"宝石流霞"、"三潭印月"、"南湖烟雨"、"满陇桂雨"等等产品都是在基本上复制了这一模式的基础上而有所创新，这类产品也迅速成功的被复制到全国各地，成为解决中小企业融资难的一把钥匙。中小企业集合信托债权基金，是面向中小企业的一种创新债权融资方式。其本质为信托贷款,基本运作模式是：由信托公司发起信托计划，所发行的信托产品由政府财政资金（或专项引导基金）、社会理财资金、专业机构资金共同认购，所募集资金将投向经筛选的优质中小企业。这些企业能够体现政府扶持意愿、且符合特定行业或区域经济发展特色。政府体现引导功能不要回报，银行按市场价格发售理财产品，风险投资认购部分资金没有担保，承担较高风险的同时回报也高。UPG是国内率先设计并联合推出的小企业集合信托债权基金的机构，这种资金融通模式以政府资金作为引导基金，带动社会理财资金，风险投资资金等介入，通过担保公司、信托公司、银行、投资公司等通力合作，嫁接了资金供求，取得了较好的社会和经济效益。下面我以第一期产品"平湖秋月"为例，分析这个产品的特点。这种以政府财政作为引导资金，以信托为平台，动员了财政、信贷、信托、社会资金、风险投资等资源，搭建了政府、金融机构、社会、企业间四通八达的网络。这个模式被称为"路衢模式"。

二、从集合信托到"银政投"，中小企业集合债不断创新

银监会于2009的7月6日下发了《关于进一步规范商业银行个人理财业务投资管理有关问题的通知》，对认购集合理财产品的对象做出了限制，银行理财产品的发行因此受阻。UPG的集合信托产品受到影响，其后续推出的产品又在此基础上进行了创新，新产品以"银政投"为主导。2009年12月15日，"三潭印月"第一期共筛选出18家西湖区科技型小企业。UPG对"三潭印月"发行方案做了适当调整。主要调整内容：一是由国开行浙江省分行为"三潭印月"后期产品提供低息贷款资金，替代原方案的银行发行理财资金部分。二是利用委托贷款形式向入选企业放款，取代信托方式。经过调整后的方案为：

（一）资金构成

与原信托方案基本相同，国家开发银行浙江省分行资金替代银行理财，担保费1％，企业融资成本8.81％，两年期。

（二）风险结构安排

国开行贷款为优先（第一）受益人，层级优先且有担保覆盖；政府资金为第二受益人，层级居中有担保覆盖；劣后认购方则承担无担保且本息托底的风险，同时作为风险对价，享受帐面较高的回报率及对入选企业的潜在投资机会。

（三）运作方式

由杭州点石引导投资管理有限公司联合风险投资机构成立杭州点石引导卓越投资有限合作企业（简称"点石合伙"，已完成工商登记预核准）。国开行贷款给"点石合伙"，政府引导资金委托给"点石合伙"管理，风险投资作为有限合伙人参与劣后资金认购。"点石合伙"将以上三块资金合并后使用，按投委会确定的入选企业，委托商业银行将贷款发放给入选目标企业。所有资金将通过托管银行帐户，根据签署的协议发放、支付利息及还款。中新力合（及区担保中心）将对这一过程提供全程担保。顺应政策导向，进一步创新求变，将国家开发银行的贷款资金、政府引导资金和风险投资的劣后资金进行结构化整合，UPG推出了"银政投集合信贷"这一全新模式。

三、中小企业融资模式创新的特点

无论是中小企业集合信托债，还是后来的"银政投"，都是属于集合债类产品，通过运用集合债这一合规合法的债权融资载体，以一种结构化金融的设计思路，不仅实现了政府扶持中小企业发展的政策意图，拓展了银行以及社会资金委托人的投资渠道，增加了支持中小企业发展的资金来源，并且通过设计优先、次级、劣后受益人的风险、收益分配结构，解决了不同市场主体对风险和收益的差异化需求，降低了融资风险。不仅投资人的收益和风险对称，对于资金需求者，这种模式也根据不同的风险特征给予评定的基础上，资金成本也进行了适当分类，这种集合了资金供应者和资金需求者的融资模式，具有以下特点：

（一）形式灵活、批量操作

以集合债的形式，通过定向发售信托产品或者引入银行信贷为中小企业分期融资，可有效解决中小企业所面临的资产规模、融资规模、融资期限等与传统企业债发行指标存在差距的问题。

（二）资金来源多元、体现政府扶持意图

包括政府财政资金、专项引导基金、社会资金、银行信贷资金和风险投资资金等被引入，将充分发挥政府资金放大作用，大大改善目前中小企业过度依赖银行贷款的困境，通过政府的引导，将社会资金合法浮出水面，为中小企业服务。（三）资金使用期限长成功地改变目前中小企业几乎无法获得一年期以上长期融资的困境，提高企业资金统筹降低周转风险。

（四）企业融资成本低

由于有政府财政资金或者专项引导基金的支持，且在信托产品设计上政府资金不要求资金回报，大大拉低了中小企业接受信托贷款的融资成本。

（五）多层次风险分担

按照当事人"意思自治、契约自由"的原则，受托人根据不同的风险偏好和承担能力，把集合债的不同受益人依次安排为优先、次级、劣后等受益顺序。往往社会投资者为优先受益人，政府为次级受益人，风险投资机构为劣后受益人，满足不同受益人对风险与收益的差异化偏好。

（六）探索中小企业融资差异化特征

中小企业的经营财务指标特征往往与银行传统指标存在较大差异,信托贷款在探索中小企业的贷款经验方面是一种新的尝试,例如订单贷、股权质押贷、品牌贷等创新，有助于为更多中小企业获得贷款支持。

四、启示和建议

中小企业集合信托债是一项灵活便捷、较易复制、适合中小企业融资特点的金融创新方式。

（一）在服务中小企业融资方面具备明显的优势，其带来的主要启示

1、转变财政资金扶持方式

借助小企业集合债，充分发挥政府资金的放大和引导作用，并通过政府引导，调动社会资金合法浮出水面，为中小企业服务。在选择企业方面，政府的产业定位和规模导向将确定不同主体在中小企业集合信托债的风险和受益地位。的覆盖范围，实现"由点到面"的扶持广度有效延展 。

2、提供规范的社会融资通道，合理疏导民间资本流向

通过合理的产品设计，在合规、合法的基本前提下，该类债权基金以集合信托、银行信贷等方式，在政府资金有效介入、摊低成本的利好作用下，充分发挥了合理的融资成本、较长的融资期限、提升企业信用等优势，容易吸纳优质中小企业作为信贷资金的投放对象，为大批具有投资意愿的民间资本"合理地浮出水面"提供规范的通道，探索了除企业直接向银行融资之外的中小企业金融服务途径。

3、形成债权、股权等融资方式的"路衢模式"，打造多层次资本市场

该集合债权基金的出现，除了符合中央及省政府"鼓励直接融资与企业债融资"的有关精神外，对于提高社会金融要素供给，改善与中小企业融资结构密切相关的资本市场也有着重要影响。通过此类债权基金的筛选和培育，大批具有高价值、高增长潜力的中小企业，通过"债权开路、股权跟进"，从而为真正优质的企业创造适合其不同发展阶段的多层次资本市场外部环境，持续服务企业。

4、转变担保机构的角色定位，确立中小企业的融资服务主体

对于我国中小企业融资的必要支持力量--担保机构而言，参与该类债权基金将有利于其实现"身份"转变，从原本单纯地为企业从银行获取信贷提供融资担保，充当传统信贷融资的"风险分担方",转而走向"前台"，确立自身作为中小企业融资服务主体的行业地位。

5、企业融资成本低，具备较高的可复制性

政府引导资金积极参与且不取收益，直接降低了产品成本，使企业平均融资成本相对较低。同时，中小企业集合债设立门槛不高，现有的运作模式已较为成熟，各地区均可结合当地情况选择复制，降低探索成本和风险。目前这一融资创新方式也遇到一些障碍：一是本身存在一些设计缺陷。二是外部政策制约，《关于进一步规范商业银行个人理财业务投资管理有关问题的通知》，对认购集合理财产品的对象做出了限制，银行理财产品的发行因此受阻。

（二）建议对策

1、及时总结信托债和"银政投"的经验并适时予以推广

集合信托债是帮助中小企业解决融资困难的方式之一，有一定的适用条件，既不是灵丹妙药，更不能适用所有企业。应该根据国家政策的变化和市场环境的发展不断推陈出新，不断的总结经验，完善做法，寻找出更加稳定成熟的产品模式并加以推广。

2、建立中小企业成长引导基金

在小企业集合信托债和"银政投"基础上，设立中小企业成长引导基金。政府与金融机构、担保机构、投资机构等按照"谁出资谁受益"和"属地原则"，由资产管理公司为各地产业引导基金进行体现出资人意愿的市场运作，对特定地区的中小企业开展融资与增值服务。

3、完善风险资本的增值和退出机制

中小企业集合债和"银政投"等模式，可持续发展的关键在于要有风险资本的增值、退出机制。为此，首先是财政出资引导基金要充当各类社会资金支持小企业的引导者和最终风险的承担者，履行政府支持小企业发展的义务。其次要不断发展和完善资本市场，使得中小板、创业板和产权交易市场成为风险资本退出的有效途径。政府也要加大政策支持，吸引更多的社会资本投入到中小企业的成长基金中，壮大基金实力，增加可持续引导能力。