经济学论文：2015物价走势：“通胀悬崖”下的低增长

 2014年，中国物价形势总体平稳。但随着增速的持续下滑，至年末，引发了市场对通货紧缩的担忧。 　　我们认为，2015年，国际经济形势依旧错综复杂，国民经济仍处于"三期叠加"（经济增长速度换挡期、结构调整阵痛期、前期刺激政策消化期）的重要阶段，财税体制改革、价格体制改革、国有资产管理体制改革等经济改革的重头戏攻坚发力，给物价运行注入了新的变量。 　　尽管如此，2015年，中国物价形势的总体特征相对清晰。那就是，在国际国内经济环境不发生急剧变化的情况下，物价运行将保持低速增长，以CPI为代表的消费者物价指数的全年均值预计在2%左右，而GDP平减指数（即GDP折算指数，能更准确地反映一般物价水平走向）预计在1.2%～1.5%之间。 　　不过，影响物价的因素多种多样，既包括国内市场的供给和需求，也包括国际经济环境和金融市场的变化，还包括一些重大的经济体制改革措施。因此，全年物价的波幅并不会平稳，预计将形成前低后高、震荡上升的曲线。 　　但是并不是说，2015年中国的物价形势就处在低增速、小波动的高枕无忧状态。恰恰相反，看似平淡的物价形势背后，脆弱性风险正在积累，稍有不慎则可能导致形势急转直下，诱发通货膨胀，我们将这一情形称为"通胀悬崖"。 随着经济增速的持续下滑，预计2015年的物价波幅不会平稳，通货紧缩的风险不是没有，但真正爆发的可能性极其微小。

2014年物价形势

　　2014年物价形势总的特征是：增速放缓，矛盾增多。 　　CPI自年初的3%，下降到11月份的1.4%，已进入到消费品内部结构的修正期，并引发了市场对于通货紧缩的担忧。而以PPI为代表的生产者物价指数则出现了连续33个月的负增长，一方面导致生产资产和中间产品的生产企业产值下降，另一方面也消散了成本推进型物价因素的形成风险。考虑到出口商品价格指数的小幅下降和投资品价格的基本稳定，GDP消胀指数也应保持在1.5%左右的低位运行。因此，物价指标总体表现为增速放缓，区间安全。 　　但另一方面，物价运行中的矛盾也在不断增多，突出表现在三个方面。一是，企业的原材料库存不断下降，在价格因素的作用下，企业出现了2009年以来的第二次"去库存化"，存货投资明显下降，既影响了全社会的资本形成总额，又增加了生产资料的价格风险水平。二是，进口的大宗商品从补充国内市场的供给不足转向价格替代。由于进口价格更为低廉，导致国内生产资料需求大量转向进口品，国内资源类产品受到直接冲击，使国内的部分需求和供给错位。三是，财富效应（指消费者的资产净值变化对其需求的影响）和家庭消费预算弹性同时趋紧，影响了国内消费需求的正常增长，从而导致了耐用消费品和价格弹性较大的消费品同时选择降价营销，直接影响了价格指数，同时也透支了未来的消费能力。 　　　这些矛盾与经济的基本面，和物价形势的波动风险紧密相关，在2015年仍将继续存在，并与国际、国内的经济因素相结合，衍生出新的情况和问题。

全球经济"中级塌陷"加剧

　　2015年，全球经济仍将处于不对称增长阶段。国际供应链深度调整、全球能源再次创新以及新经济的技术外溢尚未形成，都将加剧三级经济结构中的"中级塌陷"问题。 　　美国经济率先复苏，页岩油气等新兴能源资源的大规模使用，在世界市场产生了巨大的能源替代。2015年，预期美国的原油进口量将在日均550万桶左右，仅大致相当于上世纪80年代的原油进口规模，从而导致国际油气资源的相对供给过剩，价格走低。 　　但是，能源商品的价格下降并未改善中级国家（如欧、日等）的产出成本和效率，转而引致美国的"逆工业化"浪潮，引发了国际供应链的深度调整。"美国制造"从研发和关键零部件生产，延伸至部分高能耗、低污染、高附加值的产业，或大幅度延伸了"美国制造"产品和工序的链条，使得美国直接与第三级经济体的优势产业相衔接，导致部分中级经济体遭遇边缘化风险。 　　此外，美国新的"分布式"产业组织方式刚刚兴起，有效激发了现有市场和企业的创新与协作，从而使得"挖潜式"发展和"内生性"增长成为美国经济的主基调。但产业分工和技术创新滞留在美国经济之中，尚未形成有效的外溢渠道或新的市场需要，中级经济体也很难像在以往的复苏过程中一样，获得良好的技术外溢，创立新的产业。 　　在这种情况下，欧、日等国仍处于积蓄力量、化解矛盾的复苏企稳阶段，对国际大宗商品市场难有拉动。因此，2015年国际大宗商品市场仍将呈现出价格低位运行并小幅波动的情况，重要的能源和资源类商品尚不具备"成本推进式"的能力和趋势。 　　中国是世界大宗商品的重要进口国，原油、天然气、铁矿石、煤炭和粮食等大宗商品的进口量均居世界前列。目前，除粮食外，其他资源能源类大宗商品价格持续下降，已经大幅度降低了中国企业的生产成本，并传导至消费品领域，引发CPI增速的持续下行。 　　2015年，预期以资源、能源为重要原材料的工业制成品的价格仍将保持低位，但需防范国际市场异动的风险。而粮食类产品的价格则可能逆市上涨，从而导致企业的物价感受与居民的物价感受相背离。

国内产业结构调整和国企改革的影响

　　受到国际经济波动和国内"三期叠加"的影响，中国产业结构面临深刻的调整。一是推动战略性新兴产业和现代服务业的发展，形成国民经济的新兴产业群;二是主动应对产能过剩的风险，加速推动过剩产能的退出;三是优化产业布局，将劳动密集型和资源能源导向型产业向中西部地区转移。

这种产业结构调整，将给中国的物价形势带来显著的影响：新兴产业的建设和发展，一方面将提高对非传统资源的需求，另一方面将带来对传统资源的节约，由此，资源能源价格的需求驱动受到抑制。传统产能的加速退出和生产设备的改造升级，都将减少资源能源消耗，进一步降低对资源能源的需求。生产布局的调整使得运输体系中的初级产品数量明显下降，而加工品和制成品的数量上升，即使资源能源价格出现了小幅波动，也很难传导至生产制造领域。所以，国内产业结构的调整，在总体上是有助于物价形势的稳定的。 　　2015年，中国国有企业将在分类的基础上，渐次推进国有资本运营公司、混合所有制、董事会和高管制度、员工持股计划等多项改革。这些改革将促进主体平等、资本融合、产权流转和市场开放，提升国有企业的经营效率，拓展民营资本的市场空间，增强市场机制的一体化程度，从而为中国经济的发展释放重要的市场空间和效率空间。国有企业还是中国资源和能源的重要持有者，拥有较大的市场话语权，在民营资本进入后，国有企业垄断的资源和能源市场转向有序开放，竞争活力增强，价格也将稳中有降。因此，国有企业改革总体上也有助于物价形势的平稳运行。

价格体制改革加剧复杂性

　　在2015年的重要改革措施中，价格体制改革构成了重要的一环，并将对物价运行产生直接的冲击和影响。从价格体制改革的设计来看，有望被进一步放开的价格包括部分行政性垄断的价格、部分农产品价格和部分公共服务（产品）的价格等。 　　2015年有望启动的行政性垄断价格改革，预计包括铁路运输、电信服务、电力销售和油气销售的价格改革。改革的方向各有不同，但都具有界定垄断环节、优化价格管制、鼓励加强竞争的特点。因此，也有望使运价、电价、通信费等有所下降，相应地降低物价增速。 　　与行政性垄断价格改革鼓励竞争、提高效率的方向不同，农产品价格改革的主要目的是保护农业生产的积极性，提升农产品的质量，并保证城镇居民生活的平稳有序。因此，农产品价格区间和农产品价格保险制度都会在审慎的基础上稳定推进，相对应地开展农产品临时收储机制、保护价支持机制和农业补贴机制改革。由于改革的时间表尚未确定，也暂时无法预计农产品价格改革对2015年物价运行的影响。从理论上看，这会在提升食品安全和产品质量的同时，一定程度上提升农产品价格。 　　公共服务（产品）价格改革更是影响巨大。尽管改革的方向已经确定，但具体的路线图和时间表都处于研究阶段，预计将在确保增进民众福祉和发挥市场决定性作用的前提下，审慎地予以推进。2015年，预计将放开基本药物价格和部分医疗服务价格。从征求意见稿的方案来看，对药品价格的直接影响有限。而医疗服务价格也与医保改革相衔接，预期由居民自行承担的部分不会有明显的变化。

制约通货紧缩的因素

　　中国消费增速一直保持稳定，尽管2014年1～11月的社会消费品零售总额的增速只有12%，但明显超过了GDP的增速，并保持稳定，为防范通货紧缩的风险提供了最坚实的基础。 　　2015年，随着国际贸易的恢复和国际供应链重构的不断推进，中国的出口形势有望得到改善，并表现为出口规模的扩张。由于本轮扩张是在强势美元的背景下出现的，国内出口企业的价格竞争压力并不大。出口的扩大会在一定程度上支撑国内相关商品和服务的价格，从而成为制约通货紧缩的第一个因素。 　　而金融改革的深入推进，将使得市场的货币机制和信用机制获得重大的发展机遇。存款保障制度的建立将进一步优化资金配置，并推动央行适度降低存款准备金率，增强市场流动性;商业银行的住房抵押贷款支持证券（MBS）的发行，进一步推进了中国资产证券化的建设步伐，促进再融资的发展;多层次资本市场的建设也将提供更为便利的投资渠道，促进资产交易增值，提高财富效应，形成消费激励。这些改革，成为制约通货紧缩的第二个因素。 　　除上述内容外，制约通货紧缩的因素还有很多，包括资产配置结构的变化、人民币国际化的推进、现代产权制度的完善等。尤其在当前拥有120万亿元流动性规模（M2）的情况下，通货紧缩的风险不是没有，但真正爆发的可能性极其微小。

"通胀悬崖"

　　但通货膨胀的风险仍然存在，也就是我们前面提到的"通胀悬崖"。 　　导致"通胀悬崖"的第一个风险，来自于供给层面，即存货投资的问题。如前所述，中国PPI已经连续33个月负增长。从企业来看，无论是原材料存货还是产成品存货，都应处在积极的"去库存化"状态。伴随着企业存货量调整的，是企业空置产能的增长和当期产出的下降，同时也增加了企业面对价格波动的脆弱性。无论是原材料还是制成品，一旦市场价格上涨，企业无力在生产和销售过程中予以消化或延期，而是直接传递到消费品层面，大大提高了物价的波动敏感性。此外，该阶段制成品存货的增长多属于非意愿存货，9月末规模以上工业企业的产成品存货增加15.1%，值得高度关注。 　　导致"通胀悬崖"的第二个风险，来自于需求层面，即需求的变动引发投资和消费比例关系的急剧调整或是投资结构的巨大变化。最有可能形成上述风险的诱因，是房地产市场的变化。随着房地产作为投资品的吸引力的逐步淡出，房地产所附着的资本存量也将随之调整，在造成大量房地产企业倒闭的同时，还将加大金融机构的坏账风险。部分资金套牢在房地产市场，相当大一部分资金则会逃离，进入其他的资本市场或消费品市场，从而导致消费品的价格异动和整体物价波动。 　　在"通胀悬崖"之外，相对平稳的物价形势给中国的各项改革和经济治理准备了较好的环境，积极财政政策扩张的空间增大，稳健货币政策的余裕增多，投融资政策的潜力也有望得到有序发掘。 　　（作者系财政部财政科学研究所研究员） 　　财政部 　　财政科学研究所 　　财政部直属事业单位，1956年 6月成立，担负着财经理论政策研究和财政决策可行性分析以及培养高级财会人才的任务。1980年创办《财政研究》和《财政研究资料》 （现改为《中国财经信息资料》）两刊。在宏观经济理论与政策、财政基础理论、收入分配、财政体制、政府预算、国家税收等研究方向上，在国内外具有广泛影响。改革开放以来，与国外财政界的交往与合作研究日益扩大，进行了多项合作课题研究。目前正在努力建设一流新型智库，为建立现代财政制度和国家经济社会发展提供智力支持。