经济学论文：美国经济调整及其对中国的影响

 经济全球化特别是金融全球化，使各国经济相互依赖、相互影响、相互促进,作为一个整体的依存性的空前提高，经济、金融波动和危机的传导性急剧增长.没有一个民族国家与经济体可以在闭关锁国的条件下孤立地单独生存与发展，也没有任何一个民族国家或经济体可以采取某种措施，单独损害别人而不同时损害自己。它们之间的整体依存性不可能是均衡对等的,发达国家比发展中国家占有优势。

    东南亚金融危机突出地暴露出金融的极其脆弱性。一旦人们丧失信心，金融体系立刻瘫痪。金融活动的全球化与金融监管国别化的矛盾日益突出。产生无序金融活动和金融资源的过度开发，形成监控盲点，加剧了投机性、避税性、洗钱性金融活动的负效应。以趋利性和流动性为特征的国际游资，以搞垮某一经济体经济、金融社会秩序为目的进行恶意炒作。一国宏观经济长期失衡,难免受到国际金融资本冲击,亚洲国家在金融危机前都存在:贸易条件恶化和经常帐户赤字，对全球资本市场的依赖程度提高，外债对外汇储备的比率提高；金融部门监管不力，裙带资本主义盛行；企业自有资金少，依靠高水平杠杆融资，1996年泰、韩、印尼企业的债权对股权之比分别为185%，325%，和183%，房地产和股市的泡沫较大。

    金融全球化急剧提升一个经济体的资源配置能力与效率，也迅速累积系统性风险。风险可转嫁给所有经济体、经济人，供给者只承担其中极小的一部分。利益少数人得，风险所有人分担。这种不对称性使金融泡沫化具有十足的内在利益驱动和不可遏制的势头。在这一金融博弈中，发达国家占有明显的利益与优势。

    第一,高消费。

    大量外资涌入美国，股市一路飙升，美国家庭金融财富增长两倍，消费开支增加，家庭储蓄率1995年为6·8％，1997年3·8％，1998年0·2％，1998年－0·02％，1999年－0·6％。

    第二,高债务。

    以金融资本主导的美国经济出现了"从纸到纸"的循环：美联储发行纸币支付巨额贸易逆差－－各顺差国再以得到的美圆购买美国发行的其他类型的纸：政府债券或公司股票－－美圆回流进入美国资本市场，支撑美国的资本经济持续繁荣。公司和个人债务飞速增长。90年代初期非金融公司债务年增长率5％，1995～1999年12％，家庭债务总额以10％速度上升，1999年负债6．3万亿美元，个人债务总额占家庭收入的比重达到82％。与年上升12％的股市财富相比，年增2％的工资收入微不足道，美国人才敢如此借贷和花钱。截至２０００年３月，外国投资者拥有美国资产包括：购买美国股票1。4万亿美元，占美国股市市值的７％；拥有美国公司债券9000亿美元，占公司债券的20％；持有联邦国债1。3万亿美元，占联邦国债的3。5％；直接投资1。2万亿美元，占５---８％。美国所需资金的很大一部分靠外资流入。

    第三,高股价。

    1995年以前，美国股市的平均市盈率在13倍以下，1997年27倍，1998年35倍，1999年一季度38倍。1995年,美国股市收益的46％是来自于利润，54％是来自于资产溢价，而由于利润增长停滞和股市市值飙升，1997和1998年则全部来自于资产溢价。

    对冲基金借款的杠杆比率为1：7，再以借款为抵押，以平均5～10倍的比率进行证券投机。长期资本管理公司，资本金不足50亿美元，以1：130的杠杆比率向国际大银行借款1250亿美元，进行1·25万亿美元的衍生金融产品交易。投机失败后造成800亿美元以上的亏损，牵累到一大批国际大银行出现危机，迫使美联储不出面组织银团贷款挽救。

    新经济与未来可能发生的美国金融危机的关系就是:以信息产业为核心的高科技产业发展,需要一定的股票市场泡沫,起到融资作用,否则风险资本则难以发展.1995年7月17日，纳斯达克综合指数首次收于1000点以上，不到5年，该指数便突破了5000点，而道琼斯工业股票指数实现同样的突破却用了23年。1998年纳斯达克4817种成份股总值已达2．9万亿美元，1999年竟飙升到6．7万亿美元，几乎是道琼斯30种股票总值3．8万亿美元的两倍。如果没有微软、奎尔、英特尔、思科等这些美国高科技产业的代表率领和支撑的话，纳斯达克是不能大幅度上升的。

    2000年，纽约股市市值已由16万9600亿美元，大幅缩减为14万5600亿美元，相当于高达2万4000亿美元的美国家庭财富，在短短8个月内已烟消云散,相当于福特汽车、通用汽车及华玛商场3大企业整整5年的营业额总和，直到2001年4月份仍然没有起色，已经从5000点跌破了1700点。

    第四,高进口。

    国际资本流向美国，美元持续坚挺，使美国的传统物质生产部门不断受到进口产品的打击而削弱，国内的供求缺口不断扩大，必须增加进口。1999年，美国贸易赤字创空前记录，3389亿美元，其中商品贸易逆差3471亿美元，比上年增加1002亿美元，服务贸易顺差则从上年的827亿美元，缩减到796亿美元，减少了4％。 1995---2000年，美国经常项目逆差从1090亿美元增加到4300亿美元，为其他国家创造了就业岗位和偿还债务急需的美元，抑制了美国的通货膨胀。美国是经济全球化加快的最大受益者，因为美国跨国公司最多，在发展中国家生产的产品，约６０％在当地销售，２０％返销美国。按原产地规则统计，美国外贸逆差在扩大。如加上跨国公司海外收益，美国从未出现过大量外贸逆差。

    第五,高汇价。

    美圆在国际资本市场上有绝对地位，各国以美圆作为储备和主要结算货币，导致对美圆需求增加，让美国有条件增发超过GDP增长需求的货币，大幅度提高以金融为主导的第三产业比重。金融资本脱离实物经济，在投机资本压力下推出新的衍生品交易品种，追逐只有"泡沫经济"才能提供的超额利润。如果股票市场崩盘，美国被迫降低利率，美圆就有贬值压力。

    第六，油价走势

    美国经济抗冲击能力增强，每创造１美元产值消耗的石油比３０年前减少了５０％。在汇率不变的情况下，每桶油价上涨１０美元，影响经济增长率减少0。2个百分点。
    越来越多的人开始讨论美国经济出现"硬着陆"的可能性。他们认为，在国内储蓄率很低的情况下，美国经济对外部资金的依赖越来越严重。一旦出现资本从美国大量外流，将导致美国资本市场崩盘，美元大幅贬值，美国经济则可能出现"硬着陆"。如果这种情况出现，按ＩＭＦ（国际货币基金）的预测，２００１年美国经济增长率将降至１·３％，世界经济增长率则下降到３·１％。
    2001年的世界经济形势，美国经济的软着陆是最重要的，国家统计局对于"硬着陆"的定义是：
    2．失业率要高于7.5%。

    多数人仍旧是乐观派，认为美国经济不可能突破上述指标，"软着陆"可能性最大。第一美国有人口优势，现在的骨干有7000万人为40-50岁，可干15年，移民办法也有效果。第二风险投资机制健全，在高科技领域中领先。信息产业的产值占GDP8%，向各行业伸展可提高效率，投资也不会减得太多，大公司要生存，必须扩大投资。英特乐一下子就增加12%的投资，75亿美元。朗讯则因为投资不足，衰落下来。第三宏观调控比较成熟，基本经济制度健全，如果把政府调控措施考虑进去，包括军备竞赛，减税减息，不应该有大问题。在美国经济稳定的情况下，世界经济形势比较乐观，2001年可能增长4-5%。世界银行认为3-3.5%，IMF认为是4.75%，是因为统计技术不同。IMF用PPP折算，世行用3年平均汇率折算，增加了发展中国家的权重，速度就算高了，因为发展中国家的增长速度比发达国家要高。欧盟在2001年经济增长率可能超过美国。欧盟外贸的3/4是内部贸易，不受美国影响。失业率下跌，需求增长。欧元可能走出持续下跌，有一定回升。欧洲经济稍有改观，只增加3.4%，欧元汇率在经过长期贬值以后，回升到0.95：1的水平。2001年可望稳定，并有回升。前苏联东欧经济上升，得益于石油涨价。

    俄罗斯经济2000年回升，1-11月经济增加7.7%，工业增加9.6%，农业增加4.1%，投资首次增长17.7%，外贸增加32.1%，出口增加44。3%，进口增加9.6%，内需扩大，外汇270亿美元，10年来最高，预算盈余32亿美元，人均收入68美元，实际收入增加9。6%，失业率17.9%。原因一是石油涨价到30美元一桶，俄罗斯出口中有70%是能源，原材料出口占总值60%，拉动经济4---5个百分点。二是政局稳定。

    多数俄罗斯经济还没进入良性增长的产业循环，军工设备老化，企业技术人员流失，技术差距拉大，1999年机械产品只占出口的25%。资金严重缺乏，内外债积累2000亿美元，外债1650亿，年归还100亿美元，占预算1/4。普京政权努力维护稳定，平息车臣分裂，打击犯罪分子，处理腐败，把金融寡头和政府分开，不让他们参与政治，规范管理。俄罗斯制订了15年发展战略，努力营造良好国际投资环境。2000年普京出访了30多次，与各国谈要钱和反导两个问题。俄罗斯国内有资金潜力，资金外流年150-200亿美元，居民有现金300-400亿美元。

    悲观派则强调美国股票市场崩盘的影响。

    美国经济是经济全球化的主导经济,美国的商品贸易逆差给世界各国提供着庞大的市场,并给作为世界主要货币的美圆,提供发行的可能,世界各国都有大量美圆储备,美国经济成为国际经济中影响最大的因素。美国经济繁荣必须有3个支撑点，一是必须有足量的国际资本停留在美国市场，以保持美国股市的繁荣和美元的坚挺；二是美国的消费者必须有足够的信心停止储蓄，而把收入投入到股市和消费，形成"财富效应"；三是必须有可不断扩大贸易逆差，以弥补美国国内的总供求缺口。2000年，纽约股市市值已由16万9600亿美元，大幅缩减为14万5600亿美元，相当于高达2万4000亿美元的美国家庭财富，在短短8个月内已烟消云散,相当于福特汽车、通用汽车及华玛商场3大企业整整5年的营业额总和，直到2001年4月份仍然没有起色，已经从5000点跌破了1700点。

    美股下跌的损失有多大？到2001年3月20日，纳斯达克市场和纽约证券交易所损失的市值是5万亿美元，相当于美国GDP的一半，是1987年10月华尔街崩盘市值损失的5倍。纳斯达克市场2000年3月的总市值是6.7万亿美元，1年后只剩下2.7万亿美元。市值减少4.6万亿美元，大于公众持有的美国联邦债券总金额；超过社会安全及健康医疗信托基金的总金额；相当于日本及韩国经济的总和；等于美国的汽车、钢铁、电机及石油产业瞬间化为乌有；相当于美国所有住宅的总金额；相当于布什10年减税方案总金额的2到3倍；相当于布什今年预定减税金额的1000倍。美联储已经连续降低利率。但效果不明显。"财富效应"正对美国经济施加反作用，扣除房贷、信用卡融资等负债，美国家庭平均拥有的房地产、股票等财富净值在2000年减少2%，由1999年底的42.3万亿美元降到41.4万亿美元，这是1945年以来，美国家庭财富首度出现衰退。2000年美国家庭财富缩水几乎全部来自股市的下跌。家庭直接持股的价值由8.75万亿美元降到6.6万亿美元。除非股市反弹，美国将出现1952年以来最强烈的负财富效应。

    股市暴跌如果使大批对冲基金破产，将牵连7千亿美元的银行坏账。按照国际银行"巴塞尔"协定，国际银行体系将被迫减少7万亿美元的贷款，相当于国际银行体系贷款总额的三分之一。自亚洲金融风暴以来，国际银行体系向亚洲国家和俄罗斯、巴西等国的贷款1万亿美元，估计15％难以收回，导致国际银行体系信贷收缩7％。二者合计导致信贷紧缩40％。从1990年日本泡沫经济破灭到1998年，日本的信贷紧缩还未超过5％，已经使日本经济陷入长期衰退，1929～1933年的大危机中，美国的信贷紧缩20％,使其经济萎缩了40％。如果此次国际金融体系崩溃造成40％的信贷紧缩，即将来临的国际经济萧条，其严重程度可能超过上一次大危机,欧洲和日本都会受到深度牵连，经济的外向程度极高的亚洲更深难逃此劫。

    我认为，以美国为主导的全球化经济，已经出现了荒谬的逻辑:全球资本流向美国,对美国有利;现在要流出美国,大家又害怕，好象风水总是在美国?这就是新经济给美国带来的过度繁荣,所造成的全球经济失衡和不稳定。无论如何,大调整总是要发生的,打破美国经济永久繁荣的神话。世界各国不得不跟随美国进行调整。美国经过了10年经济持续繁荣，已经进入调整期。国际上预测美国的经济增长率，将从2000年的3。2%降低到1。2%。美国的GDP在2000年达到90000亿美圆，占全世界总产值的1/3，贸易顺差每年3000亿美圆，美国金融市场占全球1/3，由于美国经济规模巨大，其经济衰退将影响其他各国的经济。 

    1．出口与贸易收支

    2000年中国出口2492亿美圆，其中对美国出口占20%，加上香港转口占30%，美国是中国的第二伙伴。中美之间的互相经济依赖是不平衡的，中国依赖美国较多，美国依赖中国较少。中国的出口在美国进口份额中仅2%。中国对美国的资金和技术有依赖，从美国进口最多的是技术含量高的机电产品（1998年为94.18亿美元，占自美国进口总量的55%），有些是难以替代的。日本是我国第一贸易伙伴，1998年占中国对日贸易占进出口20%左右。欧盟是我第三贸易伙伴，占15%。1998年我国外贸的64.3%、约2071亿美元，是与美日欧的贸易（含内地与香港的贸易），我们获得的贸易顺差629亿美元，如果没有这一块，外贸将有逆差193亿美元。

    国际收支平衡表告诉我们：只有当国际收支的经常项目出现逆差，才可能有资本净流入，否则只能是净流出。发展经济学指出，发展中国家经济增长率高于发达国家时，会出现所谓"双缺口"：即储蓄大于投资，进口大于出口，此时才可能有外资净流入。非常奇怪的是：中国在90年代的储蓄远远大于投资，目前银行存大于贷数千亿人民币；出口远远大于进口，每年有大量贸易顺差。同时又引进外商直接投资3000亿美圆。这只能说明：我国在引进3000亿美圆外国真实资本的同时，有更多的货币资本流出，包括1700多亿美圆国家外汇储备，1300多亿美圆的国内居民和企业存款，由于国内经济不振无从进口，只好存放国外，称为"被动性外流"；其余2000亿美圆表现在国际收支平衡表的"误差与遗漏"项目，称为"主动性外流"或者资本非法外逃。

    我国90年代巨大的国际收支顺差，除去出口以外，主要是3000亿美圆外商直接投资的进入，数年后通过人民币利润汇出实现平衡，中国加入WTO，以未来国内市场换取外资进入，估计以后数年每年可能有600亿美圆的外商直接投资进入，5年后中国累计有8000亿美圆外商直接投资，每年国内人民币利润达到4000亿人民币。大约90%的人民币利润并没有汇出，而是以"再投资"方式留在国内。如果在突发事件下集中汇出，即有可能触发外汇危机。

    发达国家的资本市场，货币市场，外汇市场和商品市场高度发达且互相连通，短期流动资本自由流动，需要灵活的价格机制，浮动汇率，利率和股票指数期货。巨额资本以光速全天候流动，已经能够左右许多国家的国际收支，甚至造成各个市场的暴涨暴跌，发生金融危机。中国仍旧坚持固定汇率加外汇管制，固定对外经济参数，同时保持国内货币政策的独立性，力图使国内价格市场化。当通货紧缩时人民币汇率可以升值，通货膨胀时可以贬值。美国股票市场经过10年牛市，从去年开始大幅度下措，那斯达克高科技市场已经崩盘。所谓"风水轮流转"，盛极必衰是股票市场的绝对规律。美国股票市场崩盘的契机，实际上与总统大选有关。共和党里根执政8年进行经济调整，得罪人不少，结果被民主党享受了经济繁荣的成果，连续执政8年，2000年大选必取而代之以后快。在美国历史上的选举年，一般来说经济如果不好，特别是股票市场崩盘，总统必定换马，何况民主党的戈尔又是所谓"互连网之父"。共和党的背景是军事工业集团和华尔街金融界，有能力操纵股票市场，将那斯达克指数彻底打下来。

    2000年，纽约股市市值已由16万9600亿美元，大幅缩减为14万5600亿美元，相当于高达2万4000亿美元的美国家庭财富，在短短8个月内已烟消云散,相当于福特汽车、通用汽车及华玛商场3大企业整整5年的营业额总和，直到2001年4月份仍然没有起色，已经从5000点跌破了1700点。

    美股下跌的损失有多大？到2001年3月20日，纳斯达克市场和纽约证券交易所损失的市值是5万亿美元，相当于美国GDP的一半，是1987年10月华尔街崩盘市值损失的5倍。纳斯达克市场2000年3月的总市值是6.7万亿美元，1年后只剩下2.7万亿美元。市值减少4.6万亿美元，大于公众持有的美国联邦债券总金额；超过社会安全及健康医疗信托基金的总金额；相当于日本及韩国经济的总和；等于美国的汽车、钢铁、电机及石油产业瞬间化为乌有；相当于美国所有住宅的总金额；相当于布什10年减税方案总金额的2到3倍；相当于布什今年预定减税金额的1000倍。美联储已经连续降低利率。但效果不明显。"财富效应"正对美国经济施加反作用，扣除房贷、信用卡融资等负债，美国家庭平均拥有的房地产、股票等财富净值在2000年减少2%，由1999年底的42.3万亿美元降到41.4万亿美元，这是1945年以来，美国家庭财富首度出现衰退。2000年美国家庭财富缩水几乎全部来自股市的下跌。家庭直接持股的价值由8.75万亿美元降到6.6万亿美元。除非股市反弹，美国将出现1952年以来最强烈的负财富效应。

    股市暴跌如果使大批对冲基金破产，将牵连7千亿美元的银行坏账。按照国际银行"巴塞尔"协定，国际银行体系将被迫减少7万亿美元的贷款，相当于国际银行体系贷款总额的三分之一。自亚洲金融风暴以来，国际银行体系向亚洲国家和俄罗斯、巴西等国的贷款1万亿美元，估计15％难以收回，导致国际银行体系信贷收缩7％。二者合计导致信贷紧缩40％。从1990年日本泡沫经济破灭到1998年，日本的信贷紧缩还未超过5％，已经使日本经济陷入长期衰退，1929～1933年的大危机中，美国的信贷紧缩20％,使其经济萎缩了40％。如果此次国际金融体系崩溃造成40％的信贷紧缩，即将来临的国际经济萧条，其严重程度可能超过上一次大危机,欧洲和日本都会受到深度牵连，经济的外向程度极高的亚洲更深难逃此劫。

    无论美国和世界经济如何，中国都不害怕。美国股票市场走熊，资金流入中国的可能性很大。国内股票市场的走势，和美国有相反的走势。A股可以通过开放基金，B股可以通过扩容。AB股在短期内不会合并，因为人民币不在资本项目下自由兑换，就解决不了并轨问题，并轨以后又没有吸引外汇入市的渠道。AB长期并存，中国股票市场将分别形成以人民币和外汇标价的板块，外汇股票板块包括B股，香港的H股，红筹股等等。B股的扩容可以开辟国内外外汇投资的渠道，扩容部分的外汇实际上为国家所有，国家对于进入B股市场的外汇总体上加强了控制。这在实际上对国家安全十分有利，我相信一定会如此安排。

    -------难道风水永远在美国吗？

    流行的"经济学主流"看法，把美国经济看成是世界经济的主导，其他国家是美国的附庸，这对于那些依附型发展的小国可能适用，对于中国这样不平衡发展的大国，未必如此。同样的问题，我们可以从另一个角度认识：中国改革开放22年，总体上是外需拉动，国民生产总值平均年增8%，出口年增长率高出1倍，从1978年的95亿美圆增加到2000年的2492亿美圆，增加了25倍。出口太好，内部需求就难以启动，整体经济趋于外向型，国内民间投资不振，两极分化严重，政府组织能力降低，现实生产率远远达不到潜在生产率的水平。启动内需不是一件容易的事情，需要清除腐败，精简机构，发展国防，开展国土整治，进行劳动积累。也只有在出口严重下降的情况下，断了继续依赖国际市场的念头，才可真正调整利益格局，下大力气启动内需。"塞翁失马，安知非福"？美国经济的调整特别是股票市场的崩盘，对于中国是福是祸，关键在中国人是否能够克服亲美利益集团的阻力，进行经济社会调整。如果成功，中国经济仍旧可以持续高速增长数十年。